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去年還說沒問題 今年就爆雷！166年歷史瑞士信貸垮台啟示
3月20日，在全球金融市場喧騰多日的瑞士信貸（Credit Suisse）破產案，在瑞士央行強力斡旋下，由瑞銀（UBS）以不到三年前十分之一市值的32.2億美元收購後暫告段落。然而，從結果來看，其實，瑞信的垮台早有徵兆，但全市場卻只能看著灰犀牛步步逼近，無力作為。
文／洪綾襄
負面新聞纏身，後獲沙國注資暫時續命
根據《財訊》報導，最近三年，曾是金融海嘯中受傷最輕的瑞士信貸，反而因投資銀行業務屢屢巨虧與洗錢遭罰等負面訊息不斷，大量流失客戶。早在去年十月初，瑞士信貸就遭外媒點名有破產疑慮，五年期CDS（信用違約交易）一度飆破250個基點，分拆出售的呼聲甚囂塵上；但當時，瑞信董事長萊曼（Axel Lehmann）堅持不出售，並邀集沙烏地阿拉伯國家銀行等主要股東參與現金增資，相信瑞信重組後將東山再起。
去年輿論也點名台灣壽險業對瑞信曝險逾千億元，應防範債信潰堤危機。「我不認為這是雷曼兄弟。」安聯集團（Allianz）首席經濟顧問伊爾艾朗（Mohamed El-Erian）當時這麼評論。
《財訊》也發現，不僅是安聯，當時就連台灣壽險龍頭國泰金控總經理李長庚也強調，雖然瑞信的資產規模比雷曼兄弟大，但影響會比較小，因為一、2008年後全球央行協作機制比當年強得多；二、當時的交易並不知上下手實際狀況，現在透明度夠、掌握度高，衝擊應該較小。
國泰人壽執行副總林昭廷也補充，若瑞信CDS飆逾250個基點，壽險業者會依財報準則做減損評估，提列可能損失準備。不過瑞信資本水準充足，距離觸發最低順位資本AT1（額外一級資本債券）減損門檻（7％）仍有178億瑞朗資本緩衝空間，資產與流動性均屬充裕。
註銷160億瑞郎AT1債 持債者血本無歸
言猶在耳，根據《財訊》報導，不到五個月，瑞信不僅延遲公佈虧損財報，簽證會計師資誠（PwC）更罕見地對其財務內控發表否定意見（adverse opinion），導致股價一瀉千里。最慘苦主是沙烏地阿拉伯國家銀行，去年十月底才參與的現增部位直接蒸發逾九成，新科第二大股東卡達投資局慘況也不忍卒睹。
PwC資誠會計師事務所所長周建宏說明，若會計師認為財務報表有問題，會出具「保留意見」、「無法表示意見」、「否定意見」；其中「否定意見」代表該行在取得充分及適當的審核憑證下，認為公司出現重大及構成廣泛影響的失實陳述，是相當罕見且嚴格的意見。
「過去我們曾對大飲民國107年度合併財務報表，出具『無法表示意見』的查核報告，光為了對大飲出這份報告，內部就開了無數次會，層層往上反覆核實，這一次對瑞信肯定也是非常審慎。」
根據《財訊》報導，作為瑞士第二大、也是系統性重要銀行（SIBs），相較全球同行有著更高的資本、融資、流動性與槓桿規範，瑞士央行只能明快地促成瑞銀收購瑞信，甚至未開跨國股東大會通過就執行，且附加條件是減記瑞信所發行的160億瑞郎的AT1債券，用這批債券來吸收損失，雖然讓債務人蒙受損失，卻是變相為瑞信增資，成為歐洲AT1債市場最大的一次債券減記事件。
AT1債為次順位債的一種（Coco Bonds，Contingent Convertible Bonds，應急可轉債），2020年滙豐也曾發行過類似的可贖回永續美元債（Perpetual USD），具備救助銀行資本的功能，當銀行資本適足率低於最低水平時，或主管機關認為該行無法繼續經營時，可可債將被強制性地轉換成普通股，持有人轉為銀行股東並分攤銀行虧損，也有部分可可債允許銀行透過減損全部或部分本金，降低負債比、提高資本充足率。
《財訊》分析，當銀行破產時，償付順序理論上為主順位債、次順位債、普通股股東，因此理論上AT1債持有者的債權償付優先於股權，但瑞士央行卻破例決定減損整批AT1債券，股東反而可參與30億瑞郎的償付，讓瑞信AT1債券投資者Axiom另類投資怒斥，瑞士央行逆轉了債券持有人和股東之間的等級關係，「這令人震驚且難以理解！」也觸發香港東亞銀行與泰國開泰銀行等亞洲銀行一級債券創紀錄的下跌。
評等再高，內控有缺失的公司投資風險
其中，美國投資公司哈里斯（Harris Associates）算是逃過一劫，該公司長期都是瑞士信貸的大股東，持有近十％。幾年前瑞士信貸剛開始爆發醜聞時，哈里斯仍然保持忠誠，直到去年十月，才對瑞士信貸阻止持續虧損和客戶流失的策略失去耐心，決定賣掉持股，並於今年三月全部出清，在沉船前逃過沒頂。
《財訊》報導指出，目前台灣方面算是確保債權。根據金管會盤點，壽險業仍持有約1000多億元的瑞信債券、銀行和專業投資人亦各有400多億，但壽險主要持有投資等級的主順位債券，其餘則多數是國際版債券或一般債券，共約1950億元，不會發生如AT1債券淪為壁紙的狀況。而且，去年壽險業進行資產重分類後，逾九成債券都放在AC（按攤銷後成本衡量之金融資產）項下，就算瑞信債券評價再跌，也不會即時影響損益。
瑞士信貸的垮台，其核心問題是當然是內控嚴重缺失、財報不實，但其經營層對於利率環境心存僥倖，更是壓垮駱駝的最後一根稻草。然而，截至去年底，台灣壽險業投資海外債券規模破21兆，全市場海外債券成交量達3515億元，顯示台灣投資人對海外債依存度有多高。
但從亞洲非投資等級債、俄羅斯債、乃至於瑞信債等連續踩雷來看，投資人真的了解該發行機構的經營與風險嗎？當一家公司多次違反誠信經營時，就算它規模再大，還值得冒這個風險投資嗎？當發行機構有信用風險疑慮，債券持有者只能繼續持有至到期日，無法有更主動的作為？
直到2022年6月時，瑞信的資產債信排名都還名列前茅，卻在聯準會暴力升息之下，曝露出其業務缺失，在短短9個月內這家166年歷史大行財務潰堤、客戶信任瓦解，但瑞士央行卻能果斷介入並主導整併。台灣主管機關也應深思，若台灣金融業也發生類似危機，能否像美國財政部或瑞士央行那樣地果斷處置矽谷銀行或瑞士信貸？…（更多精彩內容，詳見《財訊》雙週刊）
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