2022年巴菲特致波克夏股東信全文

波克夏今天發表了2022年年報，以及巴菲特致股東信。信的一開始是波克夏的股價表現與標普五百指數的比較，2022年波克夏的股價上漲了4%，而標普五百指數下跌了18%，波克夏贏過了指數。從1965年開始，波克夏的年化報酬率為19.8%，標普五百則為9.9%。

致波克夏公司的股東：

我的長期合作夥伴查理芒格和我的工作是管理大量個人投資者的儲蓄。我們感謝他們的長久信任，這種關係往往跨越了他們成年後的大部分時間。在我寫這封信的時候，我腦海中浮現的正是這些專注的儲蓄者。

一個普遍的看法是，人們在年輕時選擇儲蓄，期望以此來維持他們退休後的生活水準。這種理論認為，任何在死亡時留下的資產，通常會留給他們的家人，或者可能留給朋友和慈善機構。

我們的經驗則不同。我們認為，波克夏的個人股東大多屬於「一次儲蓄，永遠儲蓄」的類型。雖然這些人生活得很好，但他們最終將大部分資金分配給了慈善組織。這些組織反過來又將資金重新分配，用於改善許多與原始捐贈者無關的人之生活。有時，其結果是驚人的。

對金錢的處置揭露了人的本性。查理和我很高興地看到波克夏公司產生的資金大量流向公共需求。同時，我們的股東也不太會選擇那些會「引人注目」和「建立王朝」的資產。

誰會不喜歡為我們這樣的股東工作呢？

我們的工作

查理和我將您在波克夏的儲蓄分配給兩種相關的所有權形式。

首先，我們投資於我們控制的企業，通常是100%的購買。波克夏指導這些子公司的資本分配，並選擇做出日常運營決策的執行長（CEO）。當大型企業被管理時，信任和規則都是必不可少的。波克夏公司對前者的強調達到了不尋常的程度--有人會說是極端的程度。失望是不可避免的。

在我們的第二類所有權中，我們購買公開交易的股票，通過這些股票我們被動地擁有企業的一部分。持有這些投資，我們對管理層沒有發言權。

在這兩種形式的所有權中，我們的目標是對具有「長期有利的經濟特徵」和「值得信賴的管理人員」的企業進行有意義的投資。請特別注意，我們擁有公開交易的股票，是基於我們對其長期業務表現的預期，而不是因為我們將其視為巧妙買進和賣出的工具。

多年來，我已經犯了很多錯誤。因此，我們目前收集的大量企業包括少數具有真正非凡經濟性的企業，許多享有非常好的經濟特徵的企業，以及一大批邊緣化的企業。一路走來，我所投資的其他企業已經死亡，它們的產品不被公眾所需要。資本主義有兩面性。這個系統創造了一堆不斷成長的失敗者，同時又提供了大量改進的商品和服務。熊彼得稱這種現象為「創造性破壞」。

我們的公開交易部門一個優勢是--偶發的--很容易以美妙的價格買到美妙企業的一小部分。

事實上，有價證券和債券是令人困惑的，它們的行為通常只有在回顧時才能理解。

被控制的企業是一個不同的品種。它們的價格有時高得離譜，但幾乎從未以低價估值出售。除非受到脅迫，受控企業的所有者不會考慮以恐慌性的估值出售。

在這一點，我的成績單還能接受。在58年的波克夏管理上，我的大多數資本分配決定都沒有比馬馬虎虎好到哪裡去。在某些情況下，我的糟糕舉動也被大量的運氣所挽救。還記得我們在美亞航空和所羅門公司險些發生的災難中逃過一劫嗎？我當然記得。

我們令人滿意的結果是大約十幾個真正好決定的產物--這大約是每五年一個--以及一個有時被遺忘的優勢，它有利於像波克夏這樣的長期投資者。讓我們來窺探一下幕後的情況。

神秘的液體

1994年8月--是的，1994年--波克夏完成了對我們現在擁有的4億股可口可樂的七年期購買。總成本為13億美元--當時在波克夏是一個非常有意義的數字。

1994年，我們從可口可樂獲得的現金股息是7500萬美元。到2022年，股息已經增加到7.04億美元。成長每年都在發生，就像生日一樣確定。查理和我所要做的就是兌現可樂公司的季度股息支票。我們預計，這些支票極有可能成長。

美國運通的情況也大致如此。波克夏對美國運通的購買基本上是在1995年完成的，巧合的是，也花費了13億美元。從這項投資中獲得的年度股息已經從4100萬美元成長到3.02億美元。這些支票，也似乎極有可能繼續成長。

在年終，我們可口可樂這筆投資的價值為250億美元，而美國運通的價值為220億美元。現在，每項持股大約佔波克夏淨資產的5%，與很久以前的權重相仿。

假設，我在20世紀90年代犯了一個類似規模的投資錯誤，一個平淡無奇的錯誤，只是在2022年保留了其13億美元的價值。(一個例子是30年期的高評級債券。)這項令人失望的投資現在只會佔波克夏淨資產的0.3%，並將向我們提供不變的8000萬美元左右的年收入。

過去一年簡述

波克夏在2022年度過了美好的一年。公司的營業利益--我們對使用公認會計原則（GAAP）計算的收入稱謂，不包括持有股票的資本收益或損失--創下了308億美元的記錄。

查理和我專注於這個營運數字，並鼓勵你們也這樣做。如果沒有我們的調整，GAAP數字在每個財報公佈日都會瘋狂地波動。請注意它在2022年的雜耍般行為，這絕非不尋常。

如果按季度甚至按年度來看，GAAP的收益是100%的誤導。可以肯定的是，在過去的幾十年裡，資本收益對波克夏來說是非常重要的，而且我們預計在未來的幾十年裡，資本收益將是有意義的。但是，媒體經常無意識地報導他們每個季度的波動，這完全誤導了投資者。

波克夏去年的第二個積極進展是我們收購了Alleghany Corporation，這是一家由喬・布蘭登領導的產險公司。我過去曾與喬合作過，他對波克夏和保險都很了解。 Alleghany公司為我們提供了特殊的價值，因為波克夏公司無與倫比的財務實力，使其保險子公司能夠遵循幾乎所有競爭對手都不具備的寶貴和持久的投資策略。

通過有紀律的承保，這些資金有相當大的機會在一段時間內沒有成本。自從1967年購買了我們的第一家產險公司以來，波克夏的浮存金通過收購、營運和創新增加了8,000倍。雖然沒有在我們的財務報表中得到確認，但這種浮存金對波克夏來說是一筆非凡的資產。新股東可以通過閱讀我們在A-2頁上每年更新的浮存金解釋來了解其價值。

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2022年，通過波克夏公司的股票回購以及蘋果公司和美國運通公司的類似行動，每股內在價值發生了非常小的收益，這兩家公司都是我們的重要投資對象。在波克夏，我們通過回購公司1.2%的流通股票，直接增加了你對我們獨特業務集合的所有權。在蘋果公司和美國運通公司，回購也增加了波克夏的所有權，而我們沒有付出任何成本。

數學並不複雜。當股票數量減少時，你對我們眾多業務的所有權就會增加。如果回購是以增值的價格進行的，那麼每一點都有幫助。同樣肯定的是，當一家公司為回購支付過多的費用時，繼續持有的股東就會損失。在這種情況下，收益只會流向賣出的股東，和那些建議進行愚蠢購買的投資銀行家，他們友好但昂貴。

想像一下，如果你願意，一個當地汽車經銷商的三個完全知情的股東，其中一個管理著該企業。一個被動股東希望以對兩個繼續持有的股東有吸引力的價格，將他的股權賣回給公司。當交易完成後，這個交易是否傷害了任何人？經理人是否在某種程度上比繼續持有的被動股東受益更多？公眾受到傷害了嗎？

當你被告知所有的回購都對股東或國家有害，或者對執行長特別有利時，你聽到的不是一個經濟文盲，就是一個雄辯的煽動者（這些人物並不相互排斥）。

波克夏公司2022年的業務幾乎有無窮無盡的細節，在第K-33到K-66頁有敘述。查理和我，以及許多波克夏公司的股東，都喜歡翻閱該部分列出的許多事實和數字。然而，這些頁面並不是必讀內容。有許多波克夏公司的百萬富翁，當然，還有億萬富翁，他們從來沒有研究過我們的財務數據。他們只是知道查理和我--以及我們的家人和親密的朋友--繼續在波克夏擁有非常大的投資，他們相信我們會像對待自己的錢一樣對待他們的錢。

這也是我們可以做出的承諾。

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最後，一個重要的警告。即使是我們看好的營業利益數字，也很容易被那些希望這樣做的經理人所操縱。這種篡改往往被執行長、董事和他們的顧問認為是複雜的。記者和分析師們也擁護它的存在。超越 "預期 "被譽為管理上的勝利。

這種活動是令人厭惡的。操縱數字不需要任何天賦，只需要有欺騙的強烈慾望。一位執行長曾經向我描述過他的欺騙行為，「大膽的想像力會計」（Bold imaginative accounting），已經成為資本主義的恥辱之一。

58年--和一些數字

1965年，波克夏是一匹小馬，是一個古老的--但注定要失敗的--新英格蘭紡織業的所有者。隨著該業務的死亡，波克夏需要立即重新開始。回想起來，我對其問題的嚴重性認識得很慢。

然後，好運來了：1967年，National Indemnity公司開始營業，我們將資源轉向保險和其他非紡織業務。

因此，我們開始了通往2023年的旅程，這條崎嶇的道路涉及到我們的股東不斷儲蓄（即他們保留的收益）、複利的力量、我們避免重大錯誤以及--最重要的是--「美國順風」的組合。沒有波克夏，美國仍然會很好。反之，則不然。

波克夏現在在一個無與倫比的巨大和多樣化的企業集合中享有主要所有權。讓我們先看看每天在納斯達克、紐約證券交易所和相關場所交易的5000家左右的上市公司。在這個群體中，有標準普爾500指數的成員，這是一個大型和知名美國公司的精英集合。

總的來說，標普500指數在2021年賺取了1.8兆美元。我還沒有2022年的最終結果。因此，使用2021年的數字，500家公司中只有128家（包括波克夏本身）賺了30億美元或更多。事實上，有23家虧損。

在2022年年末，波克夏是這些巨頭中八家公司的最大所有者。

1. 美國運通

2. 美國銀行

3. 雪佛龍

4. 可口可樂

5. 惠普公司

6. 穆迪公司

7. 西方石油公司

8. 派拉蒙全球

除了這八家被投資公司外，波克夏還擁有BNSF公司100%的股份和BH能源公司92%的股份，每家公司的盈利都超過了上述30億美元的大關（BNSF公司59億美元，BHE公司43億美元）。

如果這些公司公開發行的話，它們將取代目前500強中的兩個成員。總的來說，我們的十家受控和非受控的巨無霸公司，留給波克夏的是比其他任何美國公司都更廣泛的與國家經濟前景的結合。 (這種計算方法不包括養老基金和投資公司等 "受託 "業務）。

此外，波克夏的保險業務雖然是通過許多單獨管理的子公司進行的，但其價值與BNSF或BHE相當。

至於未來，波克夏公司將始終持有大量的現金和美國國庫券以及大量的業務。

我們的執行長將永遠是風險總監--下放這項任務是不負責任的。此外，我們未來的執行長將有很大一部分淨資產是波克夏的股票，用他們自己的錢買的。而且，是的，我們的股東將繼續通過保留收益來儲蓄和繁榮。

在波克夏，將沒有終點線。

關於聯邦稅收的一些令人驚訝的事實

在截至2021年的十年間，美國財政部收到了大約32.3兆美元的稅收，而它的支出為43.9兆美元。

雖然經濟學家、政治家和許多公眾對這種巨大的不平衡的後果有意見，但查理和我認為自己無知，並堅信沒有什麼比那些對近期的經濟和市場做預測更無用。我們的工作是管理波克夏公司的營運和財務，使其在一段時間內達到可接受的結果，並在金融恐慌或嚴重的世界性經濟衰退發生時，保持公司無與倫比的持久力。波克夏還提供了一些適度的保護，以避免通貨膨脹失控，但這一屬性遠非完美。巨大的、根深蒂固的財政赤字會帶來後果。

財政部通過個人所得稅（48%）、社會保障和相關收入（34.5%）、企業所得稅（8.5%）和各種較小的徵收項目獲得了32兆美元的收入。在這十年間，波克夏公司通過企業所得稅的貢獻是320億美元，幾乎正好是財政部所有收入的千分之一。

這意味著，如果美國有大約1,000個納稅人繳納跟波克夏一樣的稅，其他企業和全國1.31億個家庭都不需要向聯邦政府支付任何稅款。一分錢都不用。

幾百萬、幾十億、幾兆--我們都知道這些詞，但所涉及的金額幾乎是無法理解的。讓我們給這些數字加上物理尺寸。

- 如果你把100萬美元換成新印製的100美元鈔票，你會有一疊紙鈔高達你的胸部。
- 用10億美元做同樣的練習--這越來越讓人興奮了! - 這堆鈔票會達到3/4英里（1200公尺）高的天空。
- 最後，想像一下320億美元，即波克夏2012-21年的聯邦所得稅總額。現在，這堆錢增長到了21英里（33.8公里）以上的高度，大約是商業飛機通常巡航高度的三倍。

當涉及到聯邦稅時，擁有波克夏公司的股東可以毫不猶豫地表示 "我在辦公室給了"。

在波克夏，我們希望並期望在未來十年內支付更多的稅款。我們對國家的貢獻不小。美國的活力為波克夏取得的任何成功做出了巨大的貢獻--波克夏將永遠需要這種貢獻。我們依靠的是美國的順風，儘管它不時地受到影響，但它的推動力總是會回來。

我已經做了80年的投資--超過了我們國家建立後三分之一的時間。儘管我們的公民喜歡--幾乎是熱衷於--自我批評和自我懷疑，但我還沒有看到有哪一次對美國進行長期對賭是合理的。而且我非常懷疑這封信的任何讀者在未來會有不同的經歷。

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沒有什麼比擁有一個好夥伴更重要的了

查理和我的想法幾乎一樣。但我花了一頁紙來解釋的東西，他卻能用一句話來概括。而且，他的版本總是推理得更清楚，也更有藝術性--有些人可能會說是直截了當--的說法。

以下是他的一些想法，很多都是從最近的一個Podcast中摘錄的。

- 世界上有很多愚蠢的賭徒，他們不會像有耐心的投資者那樣做得很好。（The world is full of foolish gamblers, and they will not do as well as the patient investor.）
- 如果你沒有看到世界的本來面目，就像通過一個變形的鏡頭來判斷什麼。（If you don’t see the world the way it is, it’s like judging something through a distorted lens.）
- 我只想知道我將在哪裡死去，所以我就不會去那裡。（All I want to know is where I’m going to die, so I’ll never go there. ）還有一個相關的想法：在早期，寫下你想要的訃聞--然後據此行事。（Early on, write your desired obituary – and then behave accordingly.）
- 如果你不關心自己是否理性，你就不會在這方面下功夫。那麼你就會保持不理性，得到糟糕的結果。（If you don’t care whether you are rational or not, you won’t work on it. Then you will stay irrational and get lousy results.）
- 耐心是可以學習的。擁有較長的注意力和長時間專注於某事的能力，是一個巨大的優勢。（Patience can be learned. Having a long attention span and the ability to concentrate on one thing for a long time is a huge advantage.）
- 你可以從死去的人身上學到很多東西。閱讀你所欽佩和厭惡的死者所寫的文章。（You can learn a lot from dead people. Read of the deceased you admire and detest.）
- 如果你能游到適合航海的地方，就不要在正在下沉的船上舀水救船。（Don’t bail away in a sinking boat if you can swim to one that is seaworthy.）
- 一個偉大的公司在你不在之後還能繼續運作；一個平庸的公司不會。（A great company keeps working after you are not; a mediocre company won’t do that.）
- 華倫（巴菲特）和我不關注市場的泡沫。我們尋找良好的長期投資，並頑強地長期持有它們。（Warren and I don’t focus on the froth of the market. We seek out good long-term investments and stubbornly hold them for a long time.）
- 葛拉漢說："短期來說，股票市場是一台投票機；從長遠來看，它是一台體重機。" 如果你不斷地使某些東西變得更有價值，那麼一些聰明的人就會注意到它並開始購買。（Ben Graham said, “Day to day, the stock market is a voting machine; in the long term it’sa weighing machine.” If you keep making something more valuable, then some wise person is going to notice it and start buying.）
- 在投資時，沒有100%確定的事情。因此，槓桿的使用是危險的。一串美妙的數字乘以零，永遠等於零。不要指望能發兩次財。（There is no such thing as a 100% sure thing when investing. Thus, the use of leverage is dangerous. A string of wonderful numbers times zero will always equal zero. Don’t count on getting rich twice.）
- 然而，你不需要為了致富而擁有大量的東西。（You don’t, however, need to own a lot of things in order to get rich.）
- 如果你想成為一個偉大的投資者，你必須不斷學習。當世界改變時，你必須改變。（You have to keep learning if you want to become a great investor. When the world changes, you must change.）
- 華倫和我幾十年來一直討厭鐵路股票，但世界變了，最後國家有了四條對美國經濟至關重要的巨大鐵路。我們認識到這種變化的速度很慢，但遲到總比不到好。（Warren and I hated railroad stocks for decades, but the world changed and finally the country had four huge railroads of vital importance to the American economy. We were slow to recognize the change, but better late than never.）
- 最後，我將補充查理的兩句短話，這兩句話幾十年來一直是他的決策箝制器。 "華倫，多考慮一下吧。你很聰明，我是對的。"（Warren, think more about it. You’re smart and I’m right.）

就這樣，事情過去了。我和查理通電話時，從來沒有不學到一些東西。而且，在他讓我思考的同時，他也讓我笑。

我將在查理的清單上添加一條我自己的規則。找一個非常聰明的高級夥伴--最好是比你稍年長一點的--然後非常仔細地聽他說的話。（Find a very smart high-grade partner – preferably slightly older than you – and then listen very carefully to what he says.）

在奧馬哈舉行的家庭聚會

查理和我都很無恥。去年，在我們三年來的第一次股東聚會上，我們用我們一貫的商業喧囂來迎接你們。

從開場鈴聲開始，我們就直奔你們的錢包而去。在很短的時間內，我們的See's小賣部向你們出售了11噸營養豐富的花生脆片和巧克力。在我們的P.T.巴納姆宣傳中，我們向你們承諾長壽。畢竟，除了See's的糖果，還有什麼能說明查理和我能活到99歲和92歲？

我知道你們迫不及待地想知道去年的具體活動情況。

週五，大門從中午一直開到下午5點，我們的糖果櫃檯記錄了2690份個人銷售。星期六，See's在上午7點到下午4點半之間又登記了3931筆交易，儘管9.5小時的營業時間中有6.5小時是在我們的電影和問答環節限制的情況下發生的。

算一算吧。 See's在其黃金營業時間內每分鐘約有10筆銷售（在兩天內積累了400,309美元的銷售額），所有的貨物都是在一個單一的地點購買的，銷售的產品在101年內沒有任何實質性的改變。在亨利-福特的T型車時代對See's公司有效的方法，現在也有效。

查理、我和整個波克夏團隊期待5月5日至6日在奧馬哈見到你。我們會玩得很開心，你也會。

2023年2月25日 波克夏董事長 華倫巴菲特