《DJ在線》疫情延燒歐美撼需求，工紙漲聲傳雜音

MoneyDJ新聞 2020-03-30 12:11:34 記者 邱建齊 報導

工紙類股在2月漲勢亮眼，榮成(1909)、正隆(1904)與永豐餘(1907)股價單月分別上揚32%、20%以及6%，漲幅遠勝大盤下跌1.77%；不過，相關個股在3月明顯回檔，截至上周五(3月27日)，跌幅各達37%、15%以及16%(見下圖,XQ全球贏家)。雖然武漢肺炎延燒世界各地引動全球股災，大盤在同一段期間也下跌14%，工紙股除了漲多跌勢更重，背後同樣隱藏基本面的最新變化。

觀察工紙報價(以瓦楞紙為例)，在下游客戶庫存偏低、進入第四季零售旺季等因素，工紙從去(2019)年8月中約每噸2,850元人民幣一路漲到年底，農曆年前轉淡後又遇上武漢肺炎疫情打亂供需，過完年後急拉至約3,950元，漲幅38.6%；中國當地廢紙(國廢)同期間則從每噸人民幣1,750元左右漲到2,300元，漲幅31.4%，每噸價差從1,100元拉大至1,650元人民幣。

然而，最新變化是，儘管中國復工水準逐漸拉升，隨著疫情漂洋過海在歐美等需求源頭擴大災情，工紙報價3月下旬直直落。

工紙漲與跌，成也疫情、敗也疫情

為什麼國廢與工紙價格在年後漲上去又跌下來？國內工紙廠布局大陸最深、目前位居中國第四大工紙廠、產能高達8成在大陸的榮成指出，價格會漲是因為當初疫情導致中國國內廢紙收不到，奇貨可居下，原本有廢紙庫存的更加惜售，因此造就漲價空間；隨著國廢在年後上漲，榮成也調整工紙400~500人民幣、漲幅約1成上下，可惜最近價格又回落到漲價前的價位。榮成表示，原本甚至看好，這波如果再漲上去，將可望重演2017年的盛況。

回顧2017年，受到中國相繼祭出嚴格環保政策及禁廢令，加上原本能源、運輸等成本就不斷高漲，推升兩岸原紙價格，工業用紙報價多次調漲；尤其在中國對工紙需求殷切下，帶動台灣製造的工紙外銷大陸數量激增。

復工步調不一致，廢紙供應先緊後鬆

榮成表示，這波國廢與工紙報價漲上去又打回原形的主因，第一點，除了大陸並非全面性同時復工、不同區域有不同先後順序，以榮成本身為例，在中國的平湖、無錫與湖北三大造紙廠，以江浙地區的平湖與無錫較快、分別在2月28日、3月4日復工，災情核心的湖北廠則遲至3月26日才正式復工；在湖北尚未復工前，原本供應華東地區的江西、河南及安徽等外省分廢紙，部分轉到江浙地區來，造成國廢供應不缺，連帶影響到工紙售價。

疫情蔓延歐美成災，需求急凍傷紙價

第二點，先復工的江浙地區兩大紙廠，3月上旬在補庫存效應帶動下、報價也反應熱絡；沒想到疫情蔓延到歐美成災後又回過頭來影響大陸，使得3月下旬在需求急凍下，國廢與工紙報價雙雙跳水，並已跌破農曆年後起漲點(見上圖,資料來源:生意社)。之前國廢與工紙雙漲時，由於工紙漲幅勝過國廢，對工紙廠損益自然有利，以榮成為例，原本去年前三季只剛好損平，但經歷9~12月調漲報價後，全年每股稅後賺0.45元。

不只價差，影響紙廠獲利因素多

而從國廢價格跌得比工紙價格重，代表即使價格回跌，價差加大下，工紙廠仍然得利？榮成表示，除了成品紙與原料廢紙之間的價差，能不能賺錢，還有許多因素，包括復工率、產品組合以及廢紙成本等等。

就產品組合而言，其實是持續優化。榮成早期以瓦楞芯紙(芯紙)起家，近幾年持續調結構、搭配紙機升級與新產線，裱面紙板(面紙)比重一路上升達67.5%(見下圖,榮成法說)。榮成指出，表面較光滑、可印刷加工的面紙單價較高、毛利較好，與芯紙在大陸毛利率差2~3個百分點、台灣更可相差4~5個百分點。

已公布前2月損益的榮成，2月營收年減與月減均超過5成、累計衰退38.7%，前2月稅前EPS -0.01元，主要是大陸各廠區整個2月近乎空轉所拖累；可見復工率確實是現階段左右工紙廠能否獲利的最急迫因素。因為價差再大、產品組合再優，工廠如果都沒運轉，一切都是紙上富貴。榮成表示，目前江浙兩廠的產能利用率約在8成，預計4月可達9成、5月目標百分百；已經在3月26日復工的湖北廠，同樣需要時間恢復到正常水準。

但長期來看，攸關工紙廠整體競爭優勢的成本結構，就在禁廢令的進程；目前到底有多不公平？榮成去年只拿到22.2萬噸進口廢紙(美廢)配額，玖龍紙業(2689.HK)則拿走逾350萬噸、比榮成多出約330萬噸，假設國廢與美廢每噸價差為800元人民幣，則兩家廠商去年光來自禁廢令因素的成本差異即高達26.4億元人民幣。

美廢配額全歸零後，在陸紙廠需各憑本事

截至目前為止，美廢配額今(2020)年底全數歸零的目標沒有改變，這代表所有在大陸的工紙廠，不分陸資、非陸資，明(2021)年起沒有任何一家廠商拿得到美廢，將是真正公平競爭的開始，沒有美廢可用又不想全數使用高成本的國廢，就必須各憑本事。於是玖龍、理文造紙(2314.HK)以及山鷹紙業(600567.SH)等前三大廠，紛紛至歐美收購或前往東南亞設廠、增加非陸產能，並使用較便宜的美廢製成再生漿後運回中國當代替國廢的造紙原料。

原本在台灣二林就有65萬噸產能的榮成，自然也沒在再生漿缺席，並且更具地理優勢，畢竟運費攸關成本高低。榮成指出，2018年就有約4萬噸運往大陸、去年則在13~14萬噸左右；二林廠年底將擴到85萬噸，預估今年出到中國的再生漿可望多過去年。

武漢肺炎添變數，需求遞延成定局

正當中國工紙報價漲勢看好，武漢肺炎卻突然冒出來，不光打亂大陸工紙生產鏈上下游供需，更因為疫情燒到歐美，反過來影響中國出口及包裝需求，使得工紙報價先盛後衰。

面對疫情變數，永豐餘表示，目前本身廠區處於正常並已就緒的狀態，但所生產的紙箱必須配合客戶計畫，不可能自顧自生產不合客戶需求的規格，目前看來，客戶復工以及全球的需求狀態確實仍存在有待恢復的空間。

榮成也指出，雖然歐美疫情絕對是負面因素，但對未來卻不悲觀，因為大陸那麼多人口，食衣住行等民生必需仍提供內需基本盤；中國受疫情影響，目前尚未全盤活起來，即使受惠疫情的網購對工紙需求絕對有幫助、但僅為一部分，必須各行各業都動起來，才真正具有推升力道。換句話說，需求只是被疫情暫時遞延。 

永豐餘直言疫情延燒到歐美的衝擊是肯定會有的，需求降低、供給不變下，價格勢必會下來；至於後續會如何反映、目前很難講，若疫情結束得早，或許全球經濟就會較快速反轉，拉貨需求強勁下，工紙價格再度上漲；若疫情持續更久，經濟體被削弱更多、反轉力道沒那麼強，工紙價格亦難獨強。總之，只要看到經濟強力反彈，紙箱價格一定會迅速上漲，如同所有人在瞬間暫停呼吸了，等到要開始呼吸，所有人肯定會用最大力氣去吸這第一口氣。 資料來源-MoneyDJ理財網