電動車滲透率不斷提升 造就中國寧德時代成為全球鋰電池巨頭

成本控制與盈利能力一騎絕塵，寧德時代中長期獲利動力強勁

美國電動車大廠特斯拉(NASDAQ:TSLA)2020年大漲743%，漲勢十分迅猛，電動車行業可謂是浪頭上的行業，其關鍵零組件動力電池需求隨著電動車的增加而不斷提升，中國動力電池一哥寧德時代(SZ:300750)將是行業爆發的最大受益者，營收與利潤將在未來數年高速增長，目前8000多億人民幣的市值，或許僅僅只是中繼站。圖表1 特斯拉 圖表2寧德時代

中國新能源車銷量爆發元年，全球鋰電池市場成長空間巨大

2020年初受到新冠肺炎影響，中國新能源車銷量較2019年驟降，2020上半年僅銷37萬台，較2019上半年衰退40%，2020年下半年起隨著中國疫情放緩，月度銷量開始放量逐漸增長，全年共銷132萬台，年增9.78%。今年前兩月旺勢延續，2021 年1~2月新能源汽車銷量28.9萬輛，均創當月歷史新高，銷量年增382%。

歐洲新能源車銷量更是不受到疫情影響，憑藉歐洲各國推出紓困政策，以及歐盟排放新規的實施(2030年的二氧化碳排放量在2020～2021年95g/km的基礎上至少再減少50％)，帶動銷量高增，2020年成為全球最大新能源車市場。美國新能源車銷量在今年1月份亦創下月度新高，拜登就任後公佈重啟新能源車稅費減免以及使用聯邦政府採購系統購買新能源車輛，美國新能源車可望迎來新的成長。

受到新能源車銷量的劇增，中國動力電池裝機回暖，2020年裝機63.64 GWh(百萬度)， 年增2.3%。下游汽車需求受到疫情影響，2020年上半年裝機資料連續六個月衰退。下半年起與汽車銷量同步開始大幅度年增，2020年11月起裝機量當月首度超過10 GWh。2021年1月裝機量 8.70GWh，年增 273.53%。從產業鏈排產資料來看，增長趨勢將持續維持一段時間。

目前全球新能源車滲透率約 3%，行業即將迎來黃金增長期。據中國華安證券預計，到2025年中國新能源汽車產銷量將超過600萬輛，全球超過1500 萬輛，滲透率將達到15%，2030年全球產銷量或達3000 萬輛，滲透率達到30%，亦即10年後電動車將較現在增加10倍，因此作為關鍵零組件的動力產業的增長十分確定。2020 年中國動力電池市場約 600 億人民幣，全球約 1200 億人民幣，隨著電池技術反覆運算、規模迅速擴大，2030年將超過10000億人民幣的市場空間，市場產值較2020年超過8倍以上，增速非常可觀。

寧德時代全產業佈局，成本控制能力彰顯世界龍頭地位

動力電池市場屬於行業集中度較高的寡占市場，從過去幾年的競爭格局看，除了寧德時代全球龍頭地位不變外，第二名至第四名皆出現洗牌，同時行業集中度呈現逐年提升的趨勢。從CR4(前四大公司市占率)分析，2018年~2020年分別為65%，70%，76%，說明頭部企業可以從市場中掠奪到更多的市占率，對營收帶來正向發展。

動力電池上游主要為陽極、陰極、電解液、隔膜以及金屬電流收集器等裝置設備等，公司專利向上游滲透，在各個領域皆有佈局，因此在上游具有較強的話語權，從疫情對行業造成的影響來看，2020上半年產業鏈普遍毛利率下降，寧德時代動力電池系統毛利率下滑1.95%，但下降比例顯著小於上游供應商的毛利率變化。同時憑藉著中國國產化供應體系以及技術滲透和規模優勢擁有的議價權，電芯原材料成本上在國際大廠中與LG和Panasonic處於領先地位。

寧德時代CTP技術(Cell to PACK，是電芯直接集成為電池包，省去了中間模組環節，由於電池組裝工藝更為簡單，節省人力、物力等製造成本，加上零部件的成本減少，讓電池能量密度提高，使得整車續航里程上升。)向下游滲透，使得車廠必須將整個電池包交給寧德時代去做，比起過去電池廠商只做模組更賺錢，從與同業的應收帳款週轉天數比較，可以清楚看到公司應收帳款占收入比重是相對較低的，亦說明對下游車廠較強的話語權。

公司未來數年營收和利潤將持續高增，市值仍存在想象空間

據市場估計，寧德時代今年營收與利潤增速將明顯增加，預計2021年營收將達到833億人民幣，利潤為86億，營收與獲利雙雙超過60%以上的增長，成長十分驚人，儘管用今年利潤對應本益比為90倍，看似很高，不過通常衡量未來長期高成長公司不能只是單從本益比的角度看，應該加入成長的因子，因此使用FCF營業現金流量折現或PEG本益成長比進行估值較為合適，前者在篇幅有限下不多贅述，用淺顯易懂的PEG(本益比 ÷ 稅後淨利成長率*100)來看，公司明年仍有40%以上，因此目前PEG大致為2，我認為尚屬於可接受之估值，主要是新能源車增長趨勢受到各國政府的政策保障，因此動力電池產業未來數年大幅增長情景非常確定，公司身為全球市占率第一的巨頭，我認為寧德時代8000億人民幣的市值仍具有想象空間。