長債 more！國庫劵 more！債劵殖利率 up？！

儘管美國兩黨已經對債務上限達成共識，但並不代表債務危機告一段落，相反的，另一扇債務惡化的即將開啟。

由於債務上限達成協議，美國已經準備發行一兆美金的國庫劵以填補現金缺口，債券發行量將於 8 月開始上升。根據估計，2023 年的國庫劵新發行量將超過 1 兆美金，2024 年幾近翻倍以應對美國政府日益擴大的赤字。

隨著債務發行量增加，聯準會持續縮減資產負債表，加上海外債劵的買家受到對沖成本升高的影響，借款成本也跟著水漲船高。

巴克萊銀行美國利率策略主管 Anshul Pradhan 指出：「政府財政狀況持續惡化，支出卻未明顯減少，政府籌措資金的來源很快將不僅限於國庫券，政府將需要大幅增加國庫劵跟公債的拍賣規模，市場對於過於發行國庫劵即能解決債務問題太過自信」。

巴克萊銀行預測，由於升息影響，從今年 8 月到年底的票面利率債務增加近 6,000 億美金；至 2024 年更將攀升至 1.7 兆美金，幾近 2023 年預計發行債務的兩倍。

Pradhan 認為市場不希望國庫劵增加發行量，即使因為政府龐大的預算赤字，並且政府亦不希望國庫券成為債務的主要組成。根據 J.P Morgan 估計，國庫券的新發行量將使國庫劵佔美國債務中的比率達到約 20%，並將觸及美國以最低成本彌補政府赤字的上限。

美國銀行（BOA，Bank of America Corp）則表示，大量國庫劵的發行將導致更長期到期的債券出現「需求真空」，不僅提升殖利率，由於美國銀行和外國資金等傳統買家的需求減少，將迫使國庫依賴更多對價格敏感的買家，例如對沖基金和資產管理公司。BOA 的美國政府債券策略主管 Jay Barry 表示，這意味著「較高的期限溢價，較小的互換利差以及陡峭的收益率曲線」。

期限溢價是投資者持有長期國庫券，而不是短期到期債務時所得到的額外補償。金融危機以來，隨著聯準會在市場上的角色不斷增強，期限溢價一直為正值，近年才下降至零以下。根據紐約聯邦儲備銀行的模型，美國 10 年期國庫劵的期限溢價目前約為 -0.88 個百分點。

美國財政部原先預計在 8 月開始增加發行量，然後於 2024 年開始買回，但美國銀行的利率策略師 Meghan Swiber 認為增加的國庫劵和持續成長的美國經濟形成了兩難：「對於買家而言，若是經濟沒有衰退，最大的風險是經濟軟著陸、或美聯準會持續升息，因此買家對於是否要購買國庫劵抱持疑問」。

雖然六月暫緩升息，但聯準會打擊通膨的目標依然不變，多數聯準會官員們預測年底將再次升息，並且計畫每月縮減資產負債表950億美金（其中 600 億為買回國庫劵），開始緊縮貨幣流動性。

此外，由於美元近年來維持強勢，投資者在購買國庫券時需承擔更高的貨幣對沖成本，東京五星資產管理有限公司的高級投資組合經理 Hideo Shimomura 就表示，由於高昂的對沖成本很高，日本幾乎沒有投資者對沖貨幣。

國庫券收益率仍低於最近的高點，但自三月份以來由於地區性銀行倒閉引起的恐慌及避險需求，因此近期仍然呈現上升。兩年期國庫券收益率略低於5%，10年期收益率約為3.75%，遠低於去年一度突破4%的高點，但因為殖利率曲線倒掛，與短期到期債券相比相當優惠。

Janus Henderson Investors  的全球固定收益主管 Jim Cielinski 針對此一現象認為，未來三年內利息支出將大幅增加，而儲蓄金額將隨著債務的增加持續下降。

核稿編輯：湯皓茹

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