巴菲特的投資法則 ─ 核心投資

大部分投資者把精力集中在選股,但我認為管理投資組合,同樣是長遠令投資成功的重要因素。這可以分為四方面:

  1. 持有多少股票,每隻股票的倉位規模(即其集中度)

  2. 投資組合的多元化程度(按行業,市值等劃分)

  3. 知道在甚麼時候增持

  4. 知道在甚麼時候放售

這些都是重要議題,但本文只會集中討論第一點。

核心投資

絕大部分我所認識的優秀投資者均採取核心投資,當然也有少數例外,如Peter Lynch。這類投資者入市次數不多,只會在確信投資獲利機會極高時,才會重槌出擊。(這絕不意外,研究顯示相同策略適用於其他方面,如撲克或買馬下注。有關核心投資的更多資訊,請參閱Bob Hagstrom的傑作The WarrenBuffett Way。)

巴郡(NYSE:BRK.A)的巴菲特和芒格在近期舉行的股東大會上談到這個話題(按此查看過去五次巴郡和Wesco(NYSE:WSC)會議的文字記錄)。芒格稱:「如您買入我們建議的15隻最佳選股,相信大部分人都不用坐在現場了。我們的投資法則是守株待兔。」

巴菲特補充:

我保留了50年前的年報。[有些股票]當時顯然潛力龐大。50年前,當我與GEICO的行政總裁對坐時,便知道公司必成大器。

如我們開始買入股票,總是希望大手入貨。我想不出一隻我們都想放棄的股票。

我們犯下了一些大錯誤,開始時買入便宜,有能力負擔的股票,但股價上漲了一點便草草離場。市場上的優質股票太少,我們不可以在這方面吝嗇。

您不用每次決定都正確,或做到20%、10%或5%的決定都正確。您一年只需正確一兩次。您可以就一間公司作出正確決定,從而獲取龐大利益。如果有人要求我勝過標普500指數內500間公司,這將難以辦到。但只要您沒有犯下重大錯誤,一生人只需數次正確決定便足夠了。

購入更多最佳股份的策略,顯然勝過為擁有99隻股票的投資組合再新增第100隻選股,當然,共同基金平均持有超過100隻股票。在絕大部分情況下,這種多元化只會帶來負面影響,當中體現的是指數化(closet indexing)投資,而不是審慎資金管理。芒格認同這點,並指出:「有趣的是多數大型投資機構,都不會[尋找真正的優質股份]。這些機構僱用大量人手,把Merck與輝瑞互相比較,又評估標普500指數內每隻股票,認為自己可以跑贏大市。這目標實在難以達到。採用我們投資方法的人不多。」 巴菲特補充:「Ted Williams在其著作The Science of Hitting談到,怎樣把擊球區劃分為不同區域,而他只會在有把握時才揮棒擊球。投資也是同樣道理。」

倉位規模

假如您已相信核心投資才是王道,又發掘到一隻亟欲據為己有的股票。您應該把多少資產投資其中?2%?20%?(還是看到現時便宜又容易獲得的槓桿,把投資額擴大至200%?) 答案取決多項因素,例如您承受波幅的能力、預期升幅和潛在跌幅。一般而言,我認為理想的投資組合有12-20隻高度分散的低價股份(例如股份買賣價只有保守估計其內在價值的一半),其中約5隻股票佔10%倉位,其餘則分別佔5-9%。

12-20這個範圍不是隨口說的。Joel Greenblatt的名著You Can Be a Stock Market Genius提出了以下統計數據(請看第20-21頁):

  • 擁有兩隻股票降低了只是擁有一隻股票的46%非市場風險

  • 四隻股票降低72%風險

  • 八隻股票降低81%風險

  • 16隻股票降低93%風險

  • 32隻股票降低96%風險

  • 500隻股票降低99%風險

擁有一個由十數隻股票組成的多元化平衡投資組合後,再新增股票對降低風險的作用不大,但如投資者的最佳選股只佔3-5%倉位而不是7-10%,則有可能會大大影響投資表現。

但請緊記,投資沒有所謂的正確答案。我認識很多出色的資產經理,有些擁有數十隻股票,有些只擁有六隻股票,12-20隻股票只是我認為適合的數目。您需要找出令自己安心的持股數目。

在我的投資生涯,曾經試過更加集中地投資 ─ 例如我曾經在2000年3月10日將巴郡的持股增加一倍至佔18%倉位,那天讓我記憶猶新,當時投資者紛紛增持科技股,急於放售巴郡股票(當日納斯達克指數升至5,032的新高,聽我說,這個水位未來10年都不會再出現)。

雖然這次投資結果不俗(我仍然擁有一些巴郡股票),但我大概不會再這樣重手投資於投資組合內的單一股票了。為甚麼?請聽聽我的血淚史。過去兩年(走勢非常好的兩年),我有10%持倉下跌30%,兩個7%持倉失去三分之二的價值(三隻股票後來成功收復失地),還有2%的持倉血本無歸(我在6美元買入,出售時價值以美分計算!)因此,我認清了不論我對一筆投資有多大信心,未來根本不可預測,各種災難式的意外都可能發生。我仍在採取核心投資的方式,但經過股票市場教訓,我不會再像過去那樣過份集中地投資了。

調整普通股規模

我一般不會在投資組合加入普通股,除非把它的比重設定為5%。如我沒有十足信心投資這麼多,便是一個良好信號,我根本不應該擁有此股票。一旦建立了倉位,便總是期望股票能夠下跌。是的,您沒看錯,我希望股票下跌!為甚麼?因為我想購入更多股票,組成10%的倉位,但需要更大的安全邊際。

讓您看看一個最美好的例子。2002年底,經濟疲弱,加上麥當勞(NYSE:MCD)與Burger King展開漢堡大戰,快餐業環境可謂20年來最為嚴峻,麥當勞的股價更創下16美元的多年低位。我當時相信,麥當勞雖然管理不善,但仍然是世上最偉大的企業之一,而且新任行政總裁制定了完善的轉虧為盈計劃(請參閱「CEO of the Year:McDonald’sCantalupo」)。我估計麥當勞的內在價值約20美元中位,因此,在16美元時買入,我認為將會有40%的安全邊際,足以使股票佔5%倉位。

後來幸運地如我所料:麥當勞的業績持續疲弱,伊拉克戰爭迫近令投資者極為看淡消費開支,股價因而在2003年3月跌至略高於12美元的10年低位。同時,我採訪了一間麥當勞的長期特許經營商,使我了解到公司內部正發生巨大利好變化,只是其作用尚未反映在數據之上。因此,我最初購買的股票在短短數個月便下跌了25%,但我對自己的投資看法更加充滿信心,很高興能夠以較低價格購入股票,所以我準備再大舉掃貨,把持倉增加一倍(我仍然擁有這些股票)。

調整短倉規模

我有時會部署短倉,但由於眾多原因,短倉實在不宜多碰,原因之一是不應作大手部署,相關損失可能非常巨大。如果股票是7%的長倉,價格為15美元,當它跌至5美元,您便會損失近5%的回報,但這不會使您一鋪清袋,亦不用被迫在低位放售,如您有膽量,而且確信這筆投資,甚至大可進一步入貨。

如7%的短倉由5美元跳升至15美元又如何?這會使您損失14%回報,即使您對此倉位有信心,也可能被迫補倉,以防止進一步損失。因此,這就是為甚麼我很少部署高於2-3%的短倉,而偏好選擇一籃子更小型的持倉。

調整期權規模

考慮到期權的隱性槓桿作用,我傾向把此工具設為小型倉位,一般佔0.5%至2.5%,但很難分享在期權方面的經驗,原因是部分長期深價內(deep-in-the-money)期權與一般股票非常類似,而短期深價外(deep-in-the-money)期權則屬高度投機性質。

投機

您可能會問,像我這種保守的價值投資者,為甚麼會投資於此高度投機的工具?只要我確信預期價值將遠高於付出的價格,我願意撥出投資組合一小部分作出投資。看看以下預期一年期投資的成果:

  • 損失全部投資:60%機會

  • 平手:10%機會

  • 2倍升幅:10%機會

  • 5倍升幅:10%機會

  • 10倍升幅:10%機會

看看這些機率,1美元投資的預期價值是1.80美元,可說是絕佳回報,但讓我們假設一下只能進行這類投資一次。如知道自己有60%機會血本無歸,您仍然會投資嗎?請試試向您的投資者,甚至向難度挑戰,向您的配偶解釋這一點

如果您真的投資,您願意用投資組合的多少佔比去冒險?這不是一個假設性問題;過去數週,我面臨極為類似的抉擇,最終選擇分配投資組合的2%。

總結

核心投資無疑可以帶來最高長遠回報,但對於投資組合的集中程度沒有既定規則,主要取決於投資者對波幅的承受能力、是否有其他投資選擇、對股票分析的信心,以及眾多其他因素。

延伸閱讀

本文所提供的信息僅供一般參考之用,並不構成任何個人化的投資勸誘或建議。作者沒持有以上提及的股票。

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