【商益書摘】投機與投資的藝術：預測重大的波動

本文內容出自商周出版《投機與投資的藝術：巴菲特盛讚的最佳長期投資者，歷久不衰的投資經典》（The Art of Speculation），作者菲利浦‧凱瑞特（Philip Carret）是美國傳奇投資大師、基金管理人。1928 年他率先在美國創辦了共同基金——先鋒基金（Pioneer），後來發展為富達共同基金（Fidelity Mutual Trust），長期雄踞美國基金公司前列。

用小學程度的數學運算能力就能算出，交易者如果可以正確預測股市主要波動所能創造的獲利。這時候馬上會引發一個問題：交易者能否精確預測？要回答這個問題，用下跌時買進、上漲時賣出這種大原則是不夠的。以經濟來說，歷史從來不會完全重演。這一波蕭條在很多方面不同於 1921 年的情況，下一波蕭條也不會只是 1930 年的重複。

經濟繁榮的類型和強度，在很多方面也有不同。景氣在 1905 年繁榮，而且持續好幾年，投機者如果在 1905 年夏季賣出持股，就會痛苦看著股市後來持續上漲六個月，然後又在高點持續十個月。

1928 年仲夏出現前所未有的榮景，但是已經賣出持股的謹慎交易者，就會錯失美國史上最驚人牛市的主升段。

沒有發生的蕭條

除了跌時買、漲時賣這樣的大原則外，如果沒有其他東西可供參考，我們就以最近股市的週期，看看長期投機者在 1923 年的表現。1923 年早春的景氣繁榮，與前兩年的情況相比更是如此，在這時賣出股票的交易者絕對是賣在高點。

如果交易者等待嚴重的景氣蕭條開始後才買進，就會錯過 1925 年的大多頭。1923 年夏季和秋季並未發生景氣蕭條，除了大原則外，沒有其他可參考的根據，能讓長期交易者知道應該在此時買進股票，顯然他需要更好的方法，來預測市場趨勢重大的轉折。

道氏理論

最早出現預測景氣趨勢的方法之一，是《華爾街日報》創辦人，也是道瓊工業平均指數的創始者查爾斯．道（Charles Dow），而且這個預測的方法後來也意外成為預測股市的方法，在他英年早逝後，道氏理論找到最有力的倡導者─漢彌爾頓。

漢彌爾頓曾是《華爾街日報》編輯，他的著作《股市晴雨表》是任何對投機感興趣的人都該閱讀的書。那本書已經說得很詳盡，在此僅需簡略說明道氏理論。

大部分經驗豐富的交易者都熟悉一個說法，就是如果股價出現長期箱型整理，代表投資人不是在買進，就是在賣出，股價一旦突破區間，通常就會持續一段方向顯著的走勢。之所以會有這種發展，可能是有人炒作的手法太明顯，或純粹是意外的結果。

然而，因為整體股市的規模太大，人為炒作不容易造成顯著的影響。在有利的大環境下，個人或小團體或許可以靠著精明的炒作手段和精心規劃的宣傳，使得個股價格大幅波動。

但是如果想把紐約證券交易所掛牌數十億的股數一起炒作，根本不可能辦得到。研究過多年的經濟景氣和股票行情後，可以肯定股市的主要趨勢絕對不是隨機發生，兩者之間的相關性十分顯著。

熊市的底部

除了人為炒作和機運外，大盤的整體「走勢」對判斷可能很重要。舉例來說，如果在景氣蕭條的期間，道瓊或任何其他具代表性指數在箱型整理一段很長的時間後，忽然突破區間盤整可能就很重要。

但是傳統的道氏理論追隨者認為，只有當工業類股的走勢與鐵路類股的走勢相符時，這種波動才重要，反之亦然。由於目前的鐵路指數與工業指數經常出現背離走勢，所以從目前的市場活動來看，在現代應用道氏理論時，似乎把鐵路指數換為公用事業指數並不為過。

1921 年就有一個熊市底部的典型例子，從 1919 年 11 月開始，大盤的趨勢向下，跌勢一直持續到 1920 年全年，並進入 1921 年。

1921 年夏天，市場賣壓似乎已經到底。鐵路指數在 4 月時創下低點 67.86 點，6 月再創新低 65.52 點，然後在 8 月又出現一個稍高的低點 69.87 點，形成道氏理論的「三重底」（triple bottom）。

這段期間的高點是 75.38 點，道瓊工業平均指數在 6 月跌到低點 64.90 點，8 月進一步跌到 63.90 點。在這三個月期間，道瓊工業平均指數的高點是 73.51 點。

經過十八個月的下跌後，兩種指數都呈現窄幅盤整，這時候景氣十分低迷。接著，道瓊工業平均指數率先突破盤整走勢，10 月 29 日攀升到 73.93 點，11 月 9 日突破 75點的關卡。到了 11 月下旬，鐵路股價指數也向上升至 76.66 點，確認道瓊工業平均指數的上升反轉走勢。

1923 年 3 月，大盤就緩慢展開上升趨勢。經過溫和的跌勢後，工業指數於 1924 年開始回升，最後在 1926 年冬季創新高。

多頭的預測

讀者雖然可能會說這看起來是後見之明，但當時是否有人根據這些數字，預測多頭市場即將出現？答案可以參考《霸榮週刊》在 1921 年 11 月 5 日出刊，由漢彌爾頓撰寫的文章：

預測空頭

1926 年 1 月 25 日，漢彌爾頓在《霸榮週刊》撰文，再次做出比之前更困難的預測，文章寫道：「此時研究股價波動可以學到很多，這是一個暫時性的結論，但是從 1923 年 10 月開始的多頭市場後，這個結論還是很有意思。

20 檔工業股已經清楚呈現雙重頂形態，指數在 1925 年 11 月 6 日創波段高點 159.39 點，而且這也是一個新高。然後行情反轉，出現相當明顯的次級反轉，具備雙重頂的所有特色，指數下跌超過 11 點，在 11 月24日跌到 148.18 點。接著行情反彈到 159.00 點，再從這個高點回檔，1 月21 日回到 153.20 點。」

「如果工業指數的走勢大致與鐵路指數相同，上述的結論就有更重大的意義。但是鐵路指數並沒有出現類似工業指數的 11 點回檔，只是大約下跌了 1 點，然後在 1 月 7日創下 113.12 點的波段高點。接著拉回不到 5 點，1 月 21 日的指數為 108.26 點。」

「根據過去的經驗，若要確認市場已經恢復多頭走勢，工業指數就必須向上突破 11 月的高點，鐵路指數也必須突破 1 月7 日的高峰。但是工業指數已經形成顯著的雙重頂，鐵路指數雖然反彈到將近 113.12 點，卻無法突破就回檔了，這像是在告訴我們，長期多頭市場已經結束。」

2月，鐵路指數反彈，相當接近但沒有突破先前的高點 113.12 點，接著就回檔，下一個月股價就開始重挫。

貝伯森的 XY 線

羅傑．貝伯森（Roger Babson）是最早提倡現代經濟景氣與股票行情預測的人之一，他對為推廣景氣循環觀念所做的貢獻，可能比任何人都還多。

成千上萬的企業人士、銀行家和投資人，都知道貝伯森景氣循環圖（Babson Chart）。

這張景氣圖是根據銀行結算、企業倒閉、閒置鐵路貨運車輛、貿易平衡及許多其他數字編纂而成，圖上顯示許多高峰和低谷，並由代表國家景氣成長的「XY 線」分隔開來。

這張圖和貝伯森預測方法是根據一個理論，認為物理法則─作用力與反作用力，兩股力量相等但方向相反，也適用於商業和金融。貝伯森圖 XY 線下方的黑色區域代表蕭條、線上方的黑色區域代表繁榮。

在任何一段相當長的時間內，這些區域應該是相等的，嚴重的蕭條與強烈的榮景互相平衡，溫和的景氣也會有溫和的衰退。如果這個假設是正確的，只要在蕭條的期間判斷何時等於先前榮景的一半，即可預測景氣復甦的時間，這個週期的最低點，也是買進股票的最佳機會。

責任編輯：陳涵書

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原始出處：
投機與投資的藝術：巴菲特盛讚的最佳長期投資者，歷久不衰的投資經典

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