產經解析－中企加速海外擴張 推升境外債供給
中國試圖擺脫通縮循環的進展依然緩慢，但這場轉變可能會加速改變全球市場。中國於2024年推出「反內捲（anti-involution）」政策以應對通縮，目前改革仍處於初期階段；雖已出現一定效果，但與2014年～2015年那一輪抗通縮行動相比，本次政策可能需要更長時間。
這輪通縮始於2021年大型房地產開發商違約後引發的房地產危機。政府隨後加強監管，衝擊範圍超出房地產本身，導致住宅與土地銷售崩跌，影響到家庭財富與消費心理，並拖累整體經濟，形成螺旋式通縮。
為抵銷風險，政府將焦點轉向支持製造業。由於製造業屬資本密集型產業，銀行信貸供給直接推動固定資產投資，使得自2021年起，製造業貸款與投資增加速度明顯高於房地產部門。
然而，政策支持導致製造業產能遠超過實際需求。房地產疲弱已反映家庭需求不振，而產能持續擴張的結果，就是供需失衡加劇通縮。
與2014年～2015年的通縮不同，本輪產能過剩的分布更廣。過去主要集中於上游產業，如重工業與基礎建設；如今則轉向鋼鐵、水泥、養豬等中游產業，以及電動車、太陽能面板、即時零售與外送服務等下游產業。同時，過剩產能的主體也從國有企業轉變為民營企業。
過去政府可透過國企推動集中式的供給面改革，即使產能被削減，但裁員相對有限，同時政府也啟動了大規模的城市更新計畫以吸收過剩產能，使得生產者物價指數從2015年底的約-7％回升至2017年初的8％。但如今面對民企，情況卻複雜得多。政府對民企的裁員掌控力較弱，同時又希望避免就業市場承壓；因此，政府選擇以「針對產業」的方式尋求解方，並依賴企業自行落實。也正因如此，聯博預期這項「反內捲」政策發酵期將更長，過程也會更曲折。
根據我們與各產業企業的交流顯示，政策效果雖有差異，但都圍繞同一主題：產能過剩正在推動企業加速海外擴張。
中國仍是全球最大出口國，年出口總額約3.5兆美元。外界仍在爭論中國是否正在「輸出通縮」，但中國出口價格與其他國家進口價格的高度相關性確實存在。這種相關性意義重大，當中國商品進口價格下降時，其通縮效應可能外溢至貿易夥伴國。
例如，中國製低價SUV進入泰國市場後，迫使當地車廠降價，進而可能引發當地的通縮循環。近年來，中國也因應美國關稅措施而多元化並擴大海外貿易。隨著關稅與通縮持續存在，聯博預期這種海外擴張趨勢將延續，並伴隨相關的債券發行以籌資。
「反內捲」政策在海外的影響，可能與在中國國內效果同樣顯著。中國方面，政府依賴企業主導、分產業執行的做法，使供需再平衡的進度緩慢，尤其在缺乏需求端刺激的情況下。在國際層面，由中國出口主導所引發的貿易緊張局勢，預料將持續甚至加劇。面對通縮壓力、消費疲弱與美國關稅壓力，中國企業勢必持續尋求海外機會，憑藉低通膨下的價格優勢，以及日益成熟的技術與產品競爭力拓展市場。
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