工商社論》PCE報佳音 聯準會升息終點在望?

日前,美國公布10月份個人消費支出物價指數(PCE)年增率由6.3%降至6.0%,核心PCE年增率亦由5.2%降至5.0%,放緩力道雖溫和,卻讓市場眼睛一亮。原因無它,只因PCE乃美國聯準會評估貨幣政策走向的重要指標。倘若此一放緩趨勢不變,預料本波升息終點將落在4.75~5.0%(目前基準利率區間為3.75~4%),且伴隨著2023年下半年實質利率超過1%,達到聯準會近來頻頻強調的「充分緊縮」(sufficient restrictive)的政策情境後,或有開始討論降息空間。

相較今年以來屢創40年來新高水準的消費者物價指數(CPI),聯準會之所以更重視PCE,主要基於以下特點:一是它是計算美國民眾在一段時間內對商品(含耐久財與非耐久財)與服務的「消費支出總和」,內容涵蓋範圍較廣;二是比起CPI僅反映城市家庭的現金開支、各項目權重約2年調整一次,PCE的調查對象不只消費者,還包括企業銷售,各項目權重亦可隨著每月民眾的消費習慣變化,酌情調整;三是PCE的各項比例相對較平均,比較不會受到單一項目價格波動劇烈的影響(如住房在PCE占比約15~20%,在CPI占比可高達40%);四是PCE中的服務類占總消費達6成,適合衡量當前服務消費強於商品消費的情況。因此,聯準會認為PCE比CPI更能反映真實消費情況。

就最新的PCE數據來看,即使服務類價格普遍上揚,成長幅度卻已有放緩,核心服務價格則因服務業就業市場緊俏仍呈現漲幅加快現象,符合近半年以來美國民眾揮別疫情陰霾,對外食與旅遊等服務類消費需求熱絡的趨勢。但與此同時,隨著全球供應鏈瓶頸緩解、多數廠商由加碼生產轉為去化庫存,以及民眾多數耐久財消費已於前兩年購買完畢,對商品的需求不若先前等因素影響下,商品類價格大多下滑,扣除能源後的核心商品PCE亦降低。若再參照11月美國ISM製造業指數(價格指數連續2個月加速下滑,並跌落50榮枯線之下),研判本波通膨高峰已過,加以高基期效應,未來商品類價格將持續走低,轉為扮演抑制通膨率的角色。預料未來PCE應可緩步下滑,2023年第2季甚至有望低於4%。

所以,對聯準會而言,只要在明年第2季前升息至4.75~5.0%,則在PCE低於4%的情況下,實質利率即可轉正;若PCE持續下行,使實質利率超過1%,更可完成聯準會「充分緊縮」的政策宣示,並獲得打擊通膨有成的戰果。但此時的物價水準仍離聯準會2%的政策目標有段距離,故聯準會應會維持高利率一段時間,以便讓通膨率慢慢靠向政策目標。就美國目前政策隱含利率來看,2023年第4季才有降息的可能。

不過,前述的劇本能否成真,尚受到三大變數影響。首先,即使聯準會於12月升息2碼,不再暴力升息,但在今年累計升息達17碼後,美國經濟是否還撐得住,市場看法兩極。部分外資機構認為,2023年美國經濟衰退機率達6成以上。若是如此,聯準會將面臨提早降息救經濟,與維持高利率打通膨的兩難。稍一不慎,今年打通膨的努力可能付諸流水。

其次,以美國為首的西方國家對俄國石油實施60美元價格上限已生效,由於此價格上限高於俄油在黑海和波羅的海主要港口的價格,使俄國不至於減少出口而推升國際油價。但若戰事再度升溫,恐使近來好不容易回落的能源與糧食價格再度走升。

最後,備受西方各國抨擊的中國動態清零政策,在日前北京政府釋出若干鬆綁法規及白紙運動的助攻下,主要城市已開始在鬆綁防疫規定與解決疫情升溫問題之間學著取得平衡。目前看來,清零政策極可能在2023年上半年結束。屆時,中國對石油與原物料的需求必然大增、旅遊與餐飲等報復性消費也會急升,是否輸出通膨至全球,值得關注。

綜上分析,即使最新的PCE等經濟數據,帶來美國通膨有望受抑、升息終點在望的佳音,但這一場始於疫情與主要央行極寬鬆貨幣政策的高通膨危機,是否真能落幕,仍有變數。

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