《半導體》聯發科「已無犯錯空間」 外資示警2026年恐續走毛利谷底

【時報記者王逸芯台北報導】聯發科（2454）法說會後，兩家美系外資陸續出具最新研究報告，整體看法趨於保守。其中一家指出，聯發科如今「已無犯錯空間」，第三季毛利率表現不佳可能只是開端，2026年仍存在下行風險，維持目標價1,288元與「中立」評等；另一家則認為，聯發科2026年獲利成長有限，在2027年大幅改善前將面臨獲利能力下滑挑戰，將評等自「買進」下調至「中立」，12個月目標價由1,620元調降至1,400元。

外資報告指出，聯發科管理層對AI ASIC業務展現強烈信心，訂下積極成長目標，但執行力將成為關鍵。該外資認為，股價短期恐呈盤整格局，主要因第三季毛利率不如預期，顯示後續每股獲利（EPS）可能遭下修；不過，管理層對AI ASIC發展的樂觀態度仍有助提振市場信心。

外資分析，聯發科第三季毛利率為46.5%，低於其預估的47.5%，第四季毛利率指引為46%，亦低於公司長期平均47%的水準。造成毛利率不如預期的三大因素包括：高階智慧手機晶片難為終端客戶創造新價值；低階SoC市場競爭加劇，中國紫光展銳（UniSoC）已成為小米新一代5G SoC供應商；以及公司第四季毛利率指引下修，恐意味明年整體毛利率將降至約45%，與外資預估的低標相符，反映價格壓力及晶圓代工、封測與記憶體等成本攀升的雙重影響。第四季營收指引預期季增約3%，與外資預估的季增2.5%大致相符。

針對第二個AI ASIC專案（市場推測為Meta），聯發科管理層表示正與客戶積極接洽，並對爭取專案抱持信心。不過外資指出，Meta的MTIA v3.5（Arke）專案可能已交由博通承接，主要因其在台積電（2330）CoWoS-L 3.5D封裝技術上表現更為成熟。若聯發科成為備援方案，可能採用英特爾的EMIB（Embedded Multi-die Interconnect Bridge）封裝技術，但即便Meta採納該方案，出貨量預期仍有限。報告並提到，市場後續將持續關注聯發科在Google TPU專案的進展，以評估其AI ASIC整體競爭力。

另一家美系外資則指出，聯發科2026年的毛利率與營業利益率將持續下滑，主要受到四大因素影響：一是台積電自2026年起調漲先進製程代工價格，推高晶圓成本；二是未來成長動能集中於毛利率較低的產品，如旗艦手機SoC、車用解決方案與AI ASIC；三是產品藍圖邁入2奈米及更先進製程，研發費用攀升；四是AI ASIC業務初期投入高、尚未形成經濟規模。

該外資表示，雖然2026年毛利壓力仍重，但預期聯發科2027年營業利益率可望改善，主因AI ASIC營收將明顯放大。公司在法說會中重申，目標2026年AI ASIC營收達10億美元，並於2027年成長至數十億美元規模；不過外資認為，顯著的營運槓桿效益將要到2027年才會浮現。

最新預估顯示，聯發科2026與2027年營收年增率分別為16.5%與20.6%，高於先前預估的13.5%與17.2%，主要受惠於高階手機市占率提升及AI ASIC業務持續放量。不過，外資同步下修獲利預測，預估2026至2027年毛利率將降至45.9%與45.3%（原估48.3%與47.8%），營業利益率則降至17.0%與18.6%（原估20.4%與21.3%）。